Klodens lande låner tre gange så mange penge, som deres økonomi skaber. Men hvor i alverden får de pengene fra?

NY ÆRAHvor kommer klodens bjerg af gæld fra? Svaret rummer et vigtigt økonomisk nybrud. Illustration: Rasmus Juul Pedersen

Derfor skal du læse denne artikel

Gælden vokser mod himlen rundt om i verden. Og nu har magtfulde bankfolk netop kastet sig ud i en ny runde af et globalt milliard-eksperiment bygget på gæld. Men hvis alle låner, hvem låner så ud? Økonomiskribent Hakon Mosbech gik på jagt efter svaret på det rimelig simple, men langtfra uinteressante spørgsmål: Hvem ejer bjerget af gæld?

Flere Zetland-medlemmer stillede et virkelig godt spørgsmål for nylig. Jeg havde skrevet en artikel om, hvordan gælden tårner sig op i den globale økonomi. Alt fra stormagter som USA og Kina til 31-årige huskøbere i Silkeborg låner penge i stor stil. Verdens gæld er nu over tre gange så stor som verdens økonomiske produktion. Altså: Klodens lande låner tre gange så mange penge, som deres økonomi skaber, groft sagt. Det er markant.

Men, lød spørgsmålet så fra medlem Néné La Beet: Hvis hele verden svømmer i gæld, hvem – eller hvad – er det så, der udlåner pengene?” Flere andre Zetland-medlemmer undrede sig også. Hvordan kan det overhovedet lade sig gøre for lande, virksomheder og borgere at låne så meget? Hvem ejer gælden? Kunne det ikke, spurgte flere, blive til en opfølgende artikel?

Det var en god idé, så her kommer den artikel. Det viste sig endda, at svaret på det spørgsmål gemte på fortællingen om et fundamentalt skift i økonomien, som har betydning for os alle sammen. De fleste af os har bare ikke helt indset det endnu.

I går, torsdag, skete der noget spændende i Frankfurt. Her, i en meget finansagtig og også lidt uhyggelig skyskraber kaldet Siloen, mødtes nogle af verdens mest magtfulde bankfolk. Den Europæiske Centralbank skulle beslutte, hvordan de nu bedst kunne hjælpe den lidt sløve økonomi i EU. Det vigtigste land, Tyskland, er presset. Handelskrigen mellem Kina og USA lægger en dyne ned over det hele. Brexit står og truer i horisonten. Så hvad skulle centralbankens chef, italienske Mario Draghi, gøre? Han valgte at købe et gigantisk bjerg af gæld.

Centralbankens opgave er at styre pengepolitikken i EU, ligesom Nationalbanken herhjemme. Efter finanskrisen har den gjort det på to måder. Den har kørt renten helt i bund, og den har købt tonsvis af gæld. Begge dele skulle skubbe gang i Europas kriseramte økonomi. Det har, uden overdrivelse, været et historisk økonomisk eksperiment, som vi stadig står midt i. Og egentlig var centralbanken begyndt at sætte gælds-opkøbene på pause. Men nu taler folk med stigende alvor om risikoen for en ny økonomisk nedtur.

Derfor besluttede Super Mario’ Draghi at købe gæld igen. Helt præcis 150 milliarder kroners gæld. Hver måned. Det er et godt stykke mere end markedsværdien på Carlsberg, en af Danmarks største virksomheder. Hele det danske sundhedsvæsen koster 120 milliarder kroner om året – altså godt 30 milliarder mindre, end centralbanken køber gæld for hver måned. Når vi har rødglødende politiske diskussioner her i landet – om penge til velfærd, seniorpension, Danmarks Radio, arveskat, tilskud til fattige børnefamilier – drejer det sig om peanuts sammenlignet med de summer, centralbanken køber gæld for. Bare for at sige: Det er virkelig store ting, der skete i Siloen i Frankfurt. Gældsbjerget nærmer sig en størrelse, så mediet Bloomberg har vurderet, at der må files på de officielle retningslinjer for, hvor store dele af et lands gæld man kan købe.

Men hvad betyder det, at centralbanken køber så meget gæld? Hvem køber de fra – og hvordan?

Bonusinfo. Klodens gæld er i dag større end op til finanskrisen i 2008.

Min farmor og farfar havde en legetøjsbutik. Jeg kan huske som barn, at det lød som verdens sjoveste arbejde. Jeg kan også huske, de ikke havde særlig mange penge, da de gik på pension. Men de havde noget magisk, som holdt dem kørende i huset i Rørvig. De havde … obligationer. Jeg forstod ikke, hvad obligationer var. Men det lød, som om det var en lidt uvirkelig, piblende kilde af penge, som hele tiden sørgede for, at der var mønter i min farmors pung. Jeg har fået penge fra mine obligationer,” sagde hun, og så købte vi vaffelis på havnen.

Obligationer er også den gyldne kilde, centralbankerne suger fra i disse år. Når Draghi køber gæld, køber han i virkeligheden obligationer. En obligation er et gældsbrev. Du køber nogens gæld, som de så skal betale dig tilbage på et tidspunkt. Der findes obligationer til staten, til en virksomhed eller til et realkreditinstitut. Min farmors statsobligation var derfor på en måde både et lån til staten og en investering for hende. Hun fik pengene tilbage senere, plus renter/afkast. Og staten havde fået lidt flere penge nu og her.

Det minder lidt om det, centralbanker rundt om i verden gør i disse år. De køber massevis af statsobligationer – og virksomheds- og realkredit-obligationer. De køber altså gæld knyttet til stater eller virksomheder eller boligejere. Det hedder også kvantitativ lempelse og bliver tit beskrevet som, at centralbankerne skruer op for seddelpressen og pumper penge ud i økonomien. Men reelt køber de gæld. Og det er således en del af svaret på det oprindelige spørgsmål: Hvor kommer pengene fra, når verdens gæld vokser mod himlen? Hvem køber gælden? Det gør centralbankerne i høj grad.

De køber, som min farmor i Rørvig, magiske obligationer. Ved et trylleslag – eller 150 milliarder trylleslag om måneden – skal det sætte gang i hjulene. Det er lidt teknisk hvordan, men ideen er, at de store opkøb indirekte gør det billigere at låne – og dermed får fut i forbruget. Kort sagt: flere vaffelis på havnen.

Det et vigtigt at få sagt her, at det ikke kun er centralbankerne, der køber gæld. Andre gør det også i stor stil. Pensionskasserne, for eksempel, har historisk set sat mange af vores penge i obligationer. Det har været en tryg, langsigtet investering. Lige nu er afkastet typisk ikke særlig godt på mange obligationer, men de udgør alligevel en tryg havn, en slags opsparingskonto, som bliver brugt af investorer, også pensionskasserne. Pensionsopsparingen skal jo helst stadig være der, når folk trækker sig tilbage, og velfungerende staters gæld er noget af det sikreste, der findes. Den gæld skal nok blive betalt, lyder rationalet.

Også andre spillere låner ud og køber gæld. For eksempel køber lande som Kina og Japan statsobligationer fra USA, der kører med stort underskud. Den slags handel med gæld har eksisteret i årevis. Men det er nyt og markant, at centralbankerne det seneste årti har købt gæld i så enormt et omfang.

Og så er vi tilbage ved, hvad centralbankernes gælds-støvsugning betyder. Hvad er obligationskøbenes mere eller mindre magiske effekt? Det er omdiskuteret. Men en del tyder på, at magien er ved at falme. Centralbankerne vil sige, at det især tidligere har haft en effekt – det har sat gang i økonomien. Og det har også haft en betydning, især i kølvandet på finanskrisen. Men det, pengene især har sat gang i, er boligmarkedet og aktiemarkedet. De store gældsopkøb har gjort det billigere at låne; parcelhus-køberen i Silkeborg betaler en uset lav rente. Boligpriserne er steget. Også aktiekurserne er røget til vejrs. Mere sløvt er det gået med den almindelige” økonomi – altså folks løn, priser på varerne i supermarkedet, væksten generelt. Med andre ord: Alle har ikke fået råd til mange flere vaffelis.

Samtidig siger kritikere i stigende grad, at gældskøbene nu har negative konsekvenser. De har skabt voksende ulighed – de, der har aktier og bolig, er blevet rigere, andre er sakket bagud. De private banker er pressede af den lave rente; det er svært at tjene penge på at låne ud. Der er risiko for bobler på aktie- og boligmarkedet (og måske også en gælds/obligations-boble). Erhvervsmedier fra globale Bloomberg til danske Finans advarer for tiden mod flere gældskøb og lavere renter. De gør mere skade end gavn”, lød en overskrift herhjemme tirsdag.

Og der er efterhånden ret udbredt enighed om, at de mulige magiske effekter af centralbankens obligationskøb er begrænsede. Og at centralbankerne i høj grad har tømt deres krudt – renter og gældsopkøb – når der næste gang kommer en krise.

Selv i centralbankerne har der været en stigende erkendelse af, at de enorme gældsopkøb og de lave renter er ved at have udtømt deres effekt (som andre så mener har været begrænset fra start). Det er en klar fornemmelse blandt centralbanker – jeg er ikke alene om at have den – at nytten nok er aftagende,” sagde nationalbankdirektør Lars Rohde til mig i et interview, og det er snart tre år siden.

Hos Den Europæiske Centralbank i glashøjhuset i Frankfurt florerer der også internt modstand mod de nye kvantitative lempelser. Og selv Mario Draghi, der jo er ansvarlig for milliard-gældskøbet i går, har antydet, at der er grænser for, hvor stor effekt den strategi alene har længere. Det samme siger i øvrigt hans kommende efterfølger som centralbankchef, Christine Lagarde (der ud over at være tidligere synkronsvømmer ofte bliver portrætteret som lidt af en rockstjerne-økonom).

Økonomien har, lyder det med stigende styrke, brug for en anden medicin. Og det er en medicin, der har været gemt langt væk i skabet længe.

Bonusinfo. Kinas samlede gæld fra virksomheder, stat og husholdninger er nu over 300 procent af landets bruttonationalprodukt. Kilde: IIF.

Til artiklen her har jeg læst en hulens masse rapporter, forskning og artikler. Jeg har også interviewet to økonomer. Den ene er relativt mainstream: Henrik Franck, direktør i Formuepleje. Den anden er mere alternativ: Asker Voldsgaard, ph.d.-studerende på University College London. Og det er interessant, at selv om de taler fra to ret forskellige udgangspunkter, så er de enige om, hvad den nye medicin bør være. Tiden kalder ikke på mere af centralbankernes offensive pengepolitik (inklusive de store gældskøb). Nej, tiden er kommet til politikernes mere aktive finanspolitik. Altså at det bør være politikerne på Christiansborg eller i Bruxelles, der driver økonomien fremad med for eksempel nye investeringer i veje og broer, med lavere skat på indkomst, højere overførselsindkomster eller mere offentligt forbrug.

Der er basis for en mere ekspansiv finanspolitik,” som Henrik Franck siger det.

Det bliver ikke pengepolitikken, der redder verden,” som Asker Voldsgaard siger det. Der kommer en ny æra for finanspolitisk dominans.”

De er langtfra alene med den analyse. Også centralbankcheferne har kaldt på mere handling fra politikerne. Og det markerer et stort og vigtigt skift, der ikke har fået den opmærksomhed, det fortjener. Det har nemlig i mange år været sådan, at lempelig finanspolitik var ude i kulden. Det var, lød en gængs holdning blandt politikere og økonomer, uansvarligt, hvis politikerne brugte løs for at sætte gang i økonomien. I stedet var finanspolitikken stram. Man lavede reformer, skar ned, holdt hus med pengene. Austerity – stram, nøjsom økonomisk politik – dominerede. Derfor var det centralbankerne, der måtte træde til, da der skulle sættes gang i økonomien efter krisen.

Bonusinfo. Modsat en del andre lande er Danmarks statsgæld faldet de seneste år.

Men nu er noget altså skiftet. Alt fra mainstream-økonomer til nye skoler som Modern Monetary Theory siger, at den oplagte vej er en mere lempelig finanspolitik. Det er et nybrud. Og det er også et comeback til en måde at tænke økonomi, der har været mere moderne for en hel del år siden.

Men skiftet er også lidt mærkeligt. For som vi talte om i begyndelsen, svømmer verden i gæld. Statsgælden er tårnhøj hos stormagterne. Og lempelig finanspolitik betyder, at staterne bruger endnu flere penge. Der skal investeres mere. Det kræver oplagt endnu mere gæld. Hvordan hænger det sammen?

Her er det vigtigt, at gæld ikke bare er gæld. Noget gæld er mere problematisk end andet. Og noget gæld kan endda være gavnlig.

Det værste først: Henrik Franck fra Formuepleje siger, at det er husholdningernes gæld, der er den farligste. Det er lån til boligen eller bilen, og det var den type gæld, der stod centralt i finanskrisen. Det næstværste er virksomhedernes gæld. Her er nogle eksperter bekymrede. For virksomhedernes gæld er vokset meget, især i et land som Kina. Endelig er der så statsgælden. Og den er mindst problematisk, siger både Franck og Voldsgaard. De har forskellige begrundelser for, hvorfor statsgæld gerne må vokse til en ganske stor størrelse. Franck siger, at det er, fordi stater kan udskrive skatter og skabe inflation. På den måde kan staten selv skaffe penge til at betale sin gæld – og dermed er gælden mindre risikabel. Voldsgaard tilhører den omdiskuterede, men interessante og voksende økonomiske skole Modern Monetary Theory. Det fører for vidt at forklare den her (oplagt til en senere artikel). Men meget kort siger teorien – blandt meget andet – at det er helt normalt og uproblematisk, at staten har underskud og gæld, hvis den har sin egen valuta. Det sørger for, at økonomien fungerer bedre. (En lidt længere forklaring på hvorfor får du i fodnoten til højre.)

Okay. Det vigtige her er i virkeligheden bare dette: Begge økonomer mener, trods forskellige udgangspunkter, at statsgælden er den klart mindst problematiske. Og derfor kan politikerne godt bruge flere penge og kaste sig ud i en mere lempelig, offensiv finanspolitik. For gælden må faktisk gerne blive endnu større end i dag – også selv om den nogle steder allerede er historisk stor.

Vi står altså på tærsklen til en ny tid. Én sandhed – stram finanspolitik, gang i centralbankerne – ser ud til at vige for en anden sandhed – politikerne må træde midt ind i det økonomiske rampelys. Og som fundament under det hele står, ja, et gigantisk bjerg af gæld, som ser ud til at blive højere og højere. Og måske er det slet ikke så farligt, som det lyder.

Nå, så kom det akavede øjeblik

Det er nu, vi bare siger det direkte: Bliv medlem, hvis du sætter pris på viden og nuancer.

Bliv medlem