Efter at den kæmpestore messingklokke ringede på Wall Street den 20. april og lukkede børsen i New York, offentliggjorde Netflix deres kvartalsregnskab. Når man kiggede på det som lægmand, så det ikke så slemt ud. Netflix har mistet lidt kunder, men ikke særlig mange. De regner så med at miste lidt flere i næste kvartal, men alt i alt bliver det til én procent færre kunder.

Det er selvfølgelig ikke ideelt, men i betragtning af, at de 700.000 af de mistede kunder er russere, som på grund af boykot ikke længere kan se Netflix, og i betragtning af den øgede konkurrence på streamingmarkedet er det vel nærmest stille og roligt. Men markedet reagerede voldsomt. Med ét faldt Netflix aktiekurs med 38 procent. 38 procent! Hvorfor egentlig?

Det går virkelig dårligt for mig i det aktiespil, der hører til aktieskolen, ikke mindst på grund af netop Netflix, men det er der også en pointe i. Sangilds Aktieskole handler om at lære på en sjov måde, hvordan verden og mennesker hænger sammen, ved at dykke ned i aktiemarkedet. Og det gælder også i en periode som den her, hvor inflation, rentestigninger og krig får de fleste aktier til at falde.

I denne tredje lektion skal det handle om de store firmaers regnskaber. Om hvordan offentliggørelsen af et regnskab påvirker aktiekursen, og om hvordan man bruger retoriske virkemidler (eller ligefrem dans) til at påvirke, hvordan verden tager imod regnskabet, og måske til at undgå panik, hvis det sker skidt ud. Det skal også handle om noget, det tit kommer til at handle om i Sangilds Aktieskole, nemlig hvordan investorer til dels reagerer irrationelt, fordi de bare er mennesker. Og om hvordan dét påvirker verden og økonomien.

Jeg er taget til Vanløse for at spørge en klog mand om, hvad det er med de regnskaber, hvorfor de er så vigtige, og om det er en overreaktion, når udsigten til én procent færre kunder kan betyde et fald på 38 procent i aktiekursen. Den kloge mand hedder Johannes Møller og er porteføljeforvalter i investeringsfonden MW Compounders.

Vi begynder inden det brag, hvor man stiller sig op og præsenterer sit regnskab. Her er der meget stille. Kvartalsregnskabet er nemlig tophemmeligt, indtil det bliver offentliggjort. Der er kun få personer, der kender til det, for hvis det siver ud til medarbejderne, vil de jo kunne spekulere i det og få en fordel. Jeg spørger Johannes Møller, hvor hemmeligt det faktisk er:

“Hvis man udnytter intern viden, så er det insiderhandel, og det kan man jo komme i fængsel for. Det er et område, hvor der er en meget hård lovgivning,” fortæller han.

Insiderhandel straffes med fængsel i op til seks år i de værste tilfælde, men mere normalt er nogle måneders fængsel, alt efter hvor slemt det er. Når straffen er så hård, er det, fordi det vil kunne ødelægge hele markedet, hvis nogle investorer ved noget før andre. For markedet virker kun, hvis alle i princippet har adgang til den samme viden.

Det er klart, at det samtidig giver noget hype og opmærksomhed, at regnskaberne er hemmelige og så bliver offentliggjort som en begivenhed, en afsløring. Dem, der har noget på spil, sidder og venter med adrenalinen susende i kroppen, parat til at købe eller sælge før alle andre. Der er en decideret suspense om dét, der egentlig er noget af det tørreste i verden: et regnskab.

Når regnskabet så bliver offentliggjort, vil en masse eksperter aflæse, om de skal købe, sælge eller måske bare beholde det, de har af den pågældende aktie. Det er så det, der giver udsving i kursen. Johannes Møller peger både på nogle rationelle og nogle irrationelle elementer i de her reaktioner. Vi begynder med de mere rationelle:

“Kvartalsregnskaberne giver tit nogle markante kursudsving, fordi det også er her, selskabet fortæller om fremtiden,” fortæller Johannes Møller. “Aktiemarkedet forsøger altid at prisfastsætte den kommende indtjening for firmaet, så den opmærksomhed, der er om kvartalsregnskabet, handler kun i lille grad om resultatet for det forgangne kvartal og i langt højere grad om forventningen til de kommende kvartaler.” Derfor kommer selskabet samtidig med en prognose for de kommende måneder i forbindelse med regnskabet.

Jeg beder ham forholde sig til to forskellige selskaber. Netflix, for hvem det gik dårligt, og Novo Nordisk, der tværtimod kom med et flot kvartalsregnskab, der fik kursen til at stige. Først Netflix:

“Jeg tror, det, der skete, var, at det gik op for markedet, hvor meget streamingkrigen faktisk betyder for Netflix. Det betyder, at de får færre kunder, end de havde regnet med, og dermed også, at de kommer til at tjene færre penge end forventet,” forklarer Johannes Møller.

Streamingkrigen har været på vej i noget tid med hård konkurrence fra blandt andet Amazon Prime, HBO og Disney+, men måske er effekten på Netflix først begyndt at slå igennem nu. Netflix er dog på vej med nye satsninger inden for blandt andet spil, virtual reality og metaverset, men det er stadig småting i det store billede. Det er bare stadig verdens største streamingselskab med 221 millioner kunder, og derfor kan det måske være lidt svært at forstå, at de skulle have deciderede problemer. Johannes Møller forklarer problemet sådan her:

“De har en masse kunder og en masse omsætning, men de har samtidig investeret utroligt mange penge i at bygge virksomheden op. Og derfor genererer de ikke så meget likviditet til aktionærerne endnu. De betaler heller ikke noget udbytte.”

I den forstand er Netflix en vækstaktie. Og det kræver lige en forklaring: Man skelner tit mellem to slags aktier: vækstaktier og værdiaktier. Vækstaktier er aktier, der især forventes at give et afkast i fremtiden. Altså at vækste. Det er i udgangspunktet spændende. De har tit en højere kurs, end deres nuværende indtjening egentlig lægger op til, fordi man forventer, at firmaet bliver større, og aktien derfor bliver mangedoblet. Til gengæld kan det modsatte også ske, som det gør med Netflix i øjeblikket.

Værdiaktier er så tværtimod i selskaber, der har et stabilt overskud, men ikke nødvendigvis har den store vækst, og de bliver tit betragtet som lidt kedelige. Til gengæld udbetaler de tit en del af overskuddet til deres aktionærer. Og de er tit billigere end vækstaktierne.

Så en værdiaktie handler primært om at få et stabilt udbytte, mens en vækstaktie handler om at investere i en vækst. Og Netflix’ vækstaktie genererer altså endnu ikke noget likviditet, fortæller Johannes Møller, modsat mange andre vækstaktier, og det kan ses som en svaghed.

Så vidt de rationelle forklaringer. Men det virker stadig som en overreaktion, og Johannes Møller medgiver, at der også kan være mere irrationelle mekanismer på færde, når kursen rammes så hårdt som her:

“Mennesker er jo flokdyr, også på aktiemarkedet. Man vidste jo også for et halvt år siden, at der var en streamingkrig. Men der valgte alle bare at tage ja-hatten på. At kursen lå godt, blev til en bekræftelse af, at alt gik godt. Nu er det jo så vendt rundt, og alle har taget nej-hatten på og begynder at tvivle på, om Netflix overhovedet har en bæredygtig forretningsmodel,” fortæller han og medgiver, at sandheden nok ligger et sted imellem ja-hatten og nej-hatten.

Han understreger, at denne flokmentalitet er en helt normal mekanisme, der både kan ses som en charme og et problem ved markedets måde at fungere på. “For halvandet år siden var der et utroligt fokus på bæredygtige og grønne investeringer. Nu er flokken så ved at skifte over til olieinvesteringer, fordi det tilsyneladende er der, indtjeningen ligger. Vi mennesker har et iboende ønske om at blive bekræftet i, at vi har ret. Derfor er det trygt at gøre ligesom flokken.”

Når man kigger på Netflix’ aktie, ser man den flokmentalitet udfolde sig i praksis. Da Netflix var hot, og alle var oppe at køre over for eksempel serien Squid Game, der kørte i efteråret 2021, steg kursen til 700. Da de her i april fortalte i deres kvartalsregnskab, at de havde mistet lidt medlemmer, blandt andet efter at have trukket sig ud af Rusland, faldt kursen til 180, altså i alt til en fjerdedel på et halvt år. Firmaet Netflix er nok ikke en fjerdedel værd af, hvad det var værd i november. Men rigtig mange har lyst til at købe, når det går godt, og lyst til at sælge, når det går dårligt, og derfor ser man nogle gange de her store udsving.

Men ikke altid. Et mere stilfærdigt og mere positivt eksempel på effekten af et kvartalsregnskab ses hos Novo Nordisk. De kom med et flot regnskab 29. april, og der steg kursen med moderate seks procent. Jeg spørger Johannes Møller, hvad der især var imponerende ved dét regnskab:

“Det var både, fordi selve regnskabet var godt, og fordi de opjusterede deres forventninger til resten af året,” forklarer han og peger især på ét bestemt produkt, som ud over den traditionelle diabetesmedicin går godt på markedet. Nemlig fedmemidlet Wegovy.

Wegovy er kæmpestort, især i USA. Det er målrettet overvægtige diabetes 2-patienter, og dem er der mange af. Man ser vægttab som en af de vigtigste måder at behandle diabetes 2 på, og Wegovy-pillen virker (så vidt jeg har forstået) appetitregulerende på svært overvægtige og hjælper dem på den måde med at tabe sig. Den er en stor succes i USA og bliver snart lanceret i Europa. Så der er store vækstmuligheder for Novo Nordisk.

I slutningen af 2021 var der leveringsproblemer med Wegovy, men nu er Novo Nordisk godt kørende igen, og det kan man altså se af deres kvartalsregnskab. Og her virker reaktionen noget mere afbalanceret. Kursen steg seks procent, og det virker på ingen måde hysterisk i forhold til, hvor godt det går for Novo. Investorerne kan lide, hvad de ser i regnskabet, og er derfor optimister på Novos vegne.

Kvartalsregnskaber handler ikke kun om tal. Det handler i høj grad også om at tale til de mennesker, der skal have tillid til firmaet. Som Johannes Møller understregede, er det vigtigste, hvad regnskaberne siger om fremtiden, altså typisk om det næste kvartal eller halve år.

Og det er noget af en retorisk øvelse at fremlægge sådan et regnskab. Tallene står et revisionsfirma for. De er, som de er, omend man kan vælge at fremhæve nogle nøgletal frem for andre. Men så er der den tekst, der ledsager dem, og det er her, man både forklarer, hvorfor ens tal ser ud, som de gør, og samtidig giver et bud på, hvordan det kommer til at se ud i den nærmeste fremtid. Derfor gælder det virkelig for firmaet om at formulere sig både positivt og troværdigt. De store firmaer har ofte kommunikationsrådgivere ansat til at hjælpe med de her formuleringer. Johannes Møller forklarer:

“Firmaerne forsøger ofte at fremstille det, som om det går lidt bedre, end det gør. Men andre gange vil de faktisk forsøge at pille forventningerne lidt ned, hvis markedet har urealistiske forventninger, og man gerne vil være troværdige. Jeg kender en kommunikationsrådgiver, der rådgiver selskaberne til at have det princip, at hvis man melder en positiv nyhed ud, så skal man også være parat til at komme med den, hvis det er en negativ nyhed.” Det er en måde at sætte troværdigheden i højsædet på.

Han giver et par eksempler på tricks, hvor man retorisk former fremlæggelsen i en optimistisk retning: Nogle firmaer vil vælge at udmelde forventningen sådan, at hvis den reelle forventning er 100-120 millioner, melder de 110-120 millioner ud og ‘præciserer’ så senere, at det snarere måske er 100-110 millioner. Og man siger heller ikke, at et marked er dårligt, men at det er ‘volatilt’, altså omskifteligt. Men når det så stiger igen, er det ‘stærkt’ snarere end volatilt.

Så regnskabet handler også om at finde de ord, som nok er sande og troværdige, men alligevel optimistisk ladede. Og efter den skriftlige version er kommet, vil der som regel også være en form for konference, hvor ledelsen stiller sig frem, fremlægger regnskabet mundtligt og svarer på spørgsmål fra presse og investorer.

Her kommer et uddrag af Netflix’ regnskabsinterview. Det er direktøren for det hele, Reed Hastings, der bliver spurgt om den ændrede tone i regnskabet i første kvartal 2022 i forhold til forrige kvartal. Hastings, som er en charmerende og smilende mand, svarer i to punkter – det ene handler om folk, der deler deres password med andre; det andet handler om konkurrencen fra andre streamingselskaber. Prøv at se den her video fra 1:29 og cirka et minut frem:

Læg mærke til, hvordan Hastings tager ansvar, udpeger de to problemer og så fortæller, at de er i fuld gang med at løse dem.

Det første problem er alle de gratister, der har fået et login af en ven. Det har ikke haft så høj prioritet før, men nu vil Netflix slå ned på det. De vurderer, at der er 100 millioner gratister ud over deres 221 millioner abonnenter – og der får han lige elegant markeret, at de er den største streamingtjeneste i verden, uden at sige det direkte.

Det andet problem er konkurrencen. Her begynder han med at rose konkurrenterne for at lave virkelig godt indhold, og det får han så vendt til, at Netflix nu er ekstra motiverede og klar til at give den en skalle og lave endnu mere guldindhold, så de kan fortsætte med at være nummer ét.

Og så får han lige flettet ind, at de fuldt ud forstår, at aktionærerne er skuffede, lige før han siger det med at give den en skalle på indholdet. Og netop dér smiler han allermest.

Mens jeg sad og producerede den her historie, kom Ilia Swainson tilfældigvis forbi Zetlands kontor. Hun var herude for at coache nogle af de nye skribenter i oplæsningsteknikker. Ilia Swainson er uddannet retoriker, men har bygget en karriere på at hjælpe folk med at bruge deres stemme. Hun har selv lagt stemme til tegnefilm, hun har coachet værter i DR, og hun hjælper også ledere i erhvervslivet. Jeg hev hende ind i studiet, viste hende uddraget af Reed Hastings’ præsentation og bad om hendes umiddelbare respons:

“Det er tydeligt, at vi har med tv-mennesker at gøre,” siger hun. “Han er closeup og lænet lidt frem, han har rigtig god øjenkontakt og er venligt smilende med en blød stemme. Han gør os trygge ved først at adressere problemet og komme investorerne i møde for derefter at opregne en masse positive ting om fremtiden. Han smiler og griner endda næsten. Han er hyggelig og dygtig og signalerer, at der ikke er noget problem. Jeg sidder tilbage med en følelse af, at det nok skal gå.”

Det er netop den oplevelse, jeg også har, når jeg ser det. De forstår mig, de forstår min skuffelse, men de er ikke bekymrede, de har løsningerne, og de tror på fremtiden, og de håber på at vinde min tillid tilbage. Og det er selvfølgelig også meningen. Selv om kurserne er gået 75 procent ned på et halvt år, giver Reed Hastings mig troen tilbage, så jeg ikke hopper med på vognen og sælger mine Netflix-aktier. For det er ikke bare charmen og smilet; han er jo samtidig konkret og parat med løsninger.

Til sammenligning er Novo Nordisks præsentation mildt sagt mere tør, selv om deres regnskab ser langt bedre ud. Deres regnskab bliver ikke præsenteret på en video, men ved en webkonference, hvor Novos direktør Lars Fruergård Jørgensen (suppleret af et par andre chefer) med en meget dansk accent præsenterer regnskabet i form af nogle slides og en faktuel redegørelse. Bagefter er der så spørgsmål fra investorer, der har meldt sig til. Det hele bærer præg af en underspillet optimisme, og det mest begejstrede, man kan opleve, er en passage, hvor han uden at ændre intonationen taler om, at de er “really, really pleased” med deres vækst, som er uden fortilfælde. Han kunne lige så vel have sagt det modsatte.

Novo Nordisk fremlægger et vildt godt regnskab med nogle virkelig gode fremtidsudsigter, men de lyder, som om det bare er okay. Jeg tænkte umiddelbart, at det var lige lovlig tørt og næsten jantelovsagtigt, men Ilia Swainson fik mig til at se mere nuanceret på det, da jeg spillede et lille uddrag for hende:

“Han gør det ordentligt og redeligt. Og tørt,” begynder hun. “Man kan høre, at her er et menneske, der er fuldstændig fokuseret på det faglige. Han svarer helt konkret og sagligt på spørgsmålet, man kan næsten ikke høre på ham, hvor vildt det her er. Han er tydeligvis ikke bevidst om at række ud til nogen med sin stemme, han svarer bare fagligt. Man kan høre, at her er et introvert menneske.”

Men det betyder ikke, at det er mislykket, for den her tørre stil kan have masser af positive virkninger, understreger hun: “Al retorik er hensigts- og situationsbestemt. Og dette er ren kommunikation til investorerne. Og det er en overskudssituation, så han behøver ikke at putte retorisk sukker på.”

Det at være tør og fokusere på tallene giver Novo Nordisk en troværdighed. Men Ilia Swainson understreger også, at der på længere sigt kan være behov for at kunne spille på andre strenge, især når det går dårligt, eller når Novo gerne vil præsentere sig over for et bredere publikum end deres egne aktionærer.

Man kunne også have gjort noget helt tredje, som LEGOs direktør Jørgen Vig Knudstorp, der i 2015 decideret sang og dansede, da han fremlagde LEGOs årsregnskab, selv om han ikke ligefrem er en showman:

“Everything is awesome”, alt er fantastisk, sang LEGOs direktør, mens han dansede med armene over hovedet. Sådan kan man også præsentere et regnskab. Og selv om Ilia Swainson har stor respekt for sagligheden i Lars Fruergård Jørgensens præsentation for Novo, er hun decideret vild med LEGO-dansen her.

Men selv om Netflix er dygtige til at krisekommunikere, blev de i dén grad straffet. Måske havde det bare været endnu værre, hvis de ikke havde vist handlekraft og optimisme?

Jeg sidder stadig tilbage med en fornemmelse af, at markedet generelt har det med at overreagere på regnskaberne. Så jeg spørger lige Johannes Møller en sidste gang og får dette svar:

“Det kan man ikke sige entydigt. Nogle gange ja, andre gange nej. Aktiemarkedet er jo en sum af utroligt mange aktører, der reagerer på regnskaber og nyheder, og de forsøger jo altid at give den bedst mulige vurdering af fremtiden.”

Det passer måske meget godt på vores to eksempler, at den ene er en overreaktion, og den anden ikke. Jeg synes stadig, det ser ud, som om markedet overreagerede på Netflix’ regnskab, mens det reagerede mere fornuftigt på Novo Nordisks. Men måske tænker jeg sådan, fordi jeg i aktiespillet tabte voldsomt mange penge på Netflix’ nedtur.

Og så hænger reaktionen nok også sammen med denne tid, foråret 2022 med inflation, rentestigning og Ukraine-krig, som selvfølgelig også præger det hele. Endnu et eksempel er den amerikanske supermarkedsgigant Walmart Inc., som tirsdag den 17. maj præsenterede deres kvartalsregnskab, der også skuffede. Aktien faldt med 11 procent på en enkelt dag. Og stemningen har i hele 2022 været præget af en sådan nedadgående kurve. Det går godt for mange firmaer med gode fremtidsudsigter, men alligevel falder kurserne, for der er en stemning. Den stemning har et symbol i form af en bjørn. Og nej, det er ikke den russiske bjørn, jeg tænker på, selv om den også spiller en rolle.

Bjørnen er en udbredt metafor på aktiemarkedet. Vi er delvist i et bjørnemarked, et bear-marked, som det hedder, fordi en bjørn nedlægger sit bytte ved at presse det ned mod jorden. Og bjørnen vil nok holde kurserne nogenlunde nede, så længe inflationen galopperer derudad. Når den galopperende inflation (som så måske er en hest), er faldet til ro, vil der formentlig igen komme en tyr og stange kurserne i vejret, så vi får et bull-marked. Det er ikke noget, jeg finder på, det er sådan, det historisk set altid er gået. Måske endda også for Netflix.